小米集团-W (01810.HK) 股票分析报告
#Stock ·2026-07-15 23:11:46
小米集团-W (01810.HK) 股票分析报告
小米集团当前股价 25.86 港元，年初至今下跌 34.2%，从 2025 年高点已腰斩。核心压力来自三方面：存储芯片涨价挤压手机利润、国补退坡拖累 IoT 增速、以及 Q1 汽车业务因车型换代出现阶段性亏损。
但我们认为市场过度定价了短期利空。小米的核心变异认知在于：① 汽车业务 Q1 是全年低点，4-6 月交付已回升至月均 3 万+台，下半年新车型（澎程 SkyNomad）+ YU9 将打开增量空间；② 手机业务通过主动缩减低端出货推动 ASP 创历史新高（1310 元），高端化战略对冲成本压力；③ PE(TTM) 仅 16.6x，处于历史低位区间，券商一致目标价 37-51 港元，隐含 43%-97% 上行空间。
行动建议：加仓 / 观察名单。建议在 24-26 港元区间分批建仓，催化剂窗口为 Q2 财报（8 月）及澎程系列上市（8-9 月），止损参考 20 港元。
数据来源：腾讯自选股 / NeoData 金融搜索 | 更新时间：2026-07-15 16:08
小米集团成立于 2010 年，2018 年在香港主板上市。公司以智能手机起家，已发展为覆盖"人车家全生态"的科技集团，业务涵盖四大板块：智能手机、IoT 与生活消费产品、智能电动汽车及 AI 创新业务、互联网服务。
数据来源：小米集团 FY2025 年报（截至 2025-12-31）
| 指标 | Q2 2025 | Q3 2025 | Q4 2025 | FY2025 全年 | Q1 2026 |
|---|---|---|---|---|---|
| 营业收入（亿元） | 1,154 | 1,138 | 1,187 | 4,573 | 991 |
| 营收同比 | +30.6% | +22.5% | +8.8% | +25.1% | -10.9% |
| 毛利率 | 22.5% | 22.9% | 20.8% | 21.7% | 22.0% |
| 归母净利润（亿元） | 118 | 123 | 66 | 416 | 47 |
| 经调整净利润（亿元） | ~118 | ~123 | ~90 | 392 | 61 |
| 净利率 | 10.3% | 10.9% | 5.6% | 9.1% | 4.8% |
| ROE | 17.5% | 19.6% | 18.1% | 18.1% | 13.9% |
| 资产负债率 | 47.5% | 47.2% | 47.1% | 47.1% | 46.4% |
数据来源：小米集团各季度财报 | 注：FY2025 经调整净利润 392 亿元（+43.8% YoY），GAAP 归母净利 416 亿元（+76.2% YoY）
Q1 2026 是小米的"阵痛季"：收入 991 亿元（同比 -10.9%），经调整净利润 61 亿元（同比 -43.1%）。下滑原因可拆解为三个维度：
- 存储涨价：内存等核心零部件成本上涨，小米主动缩减低端机型出货（出货量 -19.2% 至 3,380 万台），但 ASP 同比 +8.2% 至 1,310 元创历史新高
- 国补退坡：中国大陆家电国补政策退坡，IoT 收入同比 -23.7% 至 247 亿元，但海外 IoT 收入创历史新高，对冲了部分下滑
- 车型换代：初代 SU7 全系停售，新款 SU7 3 月才开启预售，Q1 仅 YU7 稳定在售，汽车交付 80,856 辆，经营亏损 31 亿元
积极信号：集团整体毛利率 22.0% 环比提升 1.2pct，手机毛利率 10.1% 超市场预期，IoT 毛利率 25.2% 维持历史高位，互联网毛利率 76.1%。研发投入 90 亿元（+33.4%），研发人员达 26,048 人，持续加码 AI。
| 指标 | FY2025 | Q1 2026 | 趋势 |
|---|---|---|---|
| 收入（亿元） | 1,864 | 443 | 短期承压 |
| 出货量（万台） | ~16,800 | 3,380 | -19.2% YoY |
| ASP（元） | ~1,110 | 1,310 | +8.2% YoY (历史新高) |
| 毛利率 | 10.9% | 10.1% | 超市场预期 |
| 全球排名 | 第 3（连续 23 个季度前三） | 份额稳定 | |
| 大陆高端机占比 | 27.1% | 23.5% | 高端化持续推进 |
手机业务的策略已从"冲量"转向"提质"：面对存储涨价，小米没有简单提价转嫁成本，而是主动砍掉低端机型、优化产品结构。ASP 创历史新高说明高端化战略正在兑现。管理层预计 7-8 月发布新 OS，叠加超级小爱与 Miclaw 合体，AI 重塑手机体验将是下半年看点。
| 指标 | FY2025 | Q1 2026 | 趋势 |
|---|---|---|---|
| 收入（亿元） | 1,232 | 247 | -23.7% YoY (国补退坡) |
| 毛利率 | 23.1% | 25.2% | 历史新高 |
| AIoT 连接设备数 | 10.79 亿台 | — | +19.3% YoY |
| 5件以上 IoT 用户数 | — | 2,360 万 | +22.3% YoY |
IoT 收入短期受国内国补退坡拖累，但毛利率创 25.2% 历史新高，说明利润导向策略生效。海外市场是核心增量：2025 年小米科技家电正式进入欧洲（西班牙/法国/德国/意大利），高端空调在泰国/马来西亚开售一周完成全月目标。海外 IoT 收入 Q1 创历史新高。
| 指标 | FY2025 | Q1 2026 | Q2 2026（最新） |
|---|---|---|---|
| 收入（亿元） | 1,033 | 190 | — |
| 交付量（辆） | 411,000 | 80,856 | >99,500 |
| ASP（万元） | ~25.1 | 23.5 | — |
| 毛利率 | 24.3% | 20.1% | — |
| 经营利润 | +9 亿元（首次转正） | -31 亿元 | — |
汽车业务是当前市场分歧最大的板块，也是估值的核心变量。
- Q1 是阶段性低点：初代 SU7 停售 + 新 SU7 3 月才预售 + 购置税兜底 → 产能利用率约 70%，经营亏损 31 亿元
- 4-6 月已明显回暖：月交付连续 3 个月稳定在 3 万+台，Q2 累计交付超 9.95 万辆（+23% QoQ），1H 累计超 18 万辆（全年目标 55 万辆的 33%）
- 新 SU7 订单强劲：截至 5 月 6 日锁单量超 8 万辆，交付周期缩短至 4-7 周
- 澎程 SkyNomad 即将上市：7 月 8-9 日官宣，定位"智能可变大空间 SUV"，增程动力，5 座/7 座，预计 8-9 月上市，打开 25-45 万元 SUV 市场
- YU9 有望年内推出：花旗指出 YU9 上市将是 8 月股价催化剂
| 指标 | Q1 2026 | 趋势 |
|---|---|---|
| 收入（亿元） | 95 | +5% YoY |
| 毛利率 | 76.1% | 维持高位 |
互联网服务虽收入占比仅 8%，但贡献了集团大部分利润。76% 的毛利率使其成为稳定的利润压舱石。随着汽车保有量突破 70 万辆，车端互联网服务收入有望成为新增长极。
小米自研基座模型 XiaomiMiMo-V2.5-Pro 在 ArtificialAnalysis 位列全球开源大模型并列第一，跻身全球大模型总排名前五。移动端 Agent Miclaw 已通过中国信通院评测，支持手机/平板/PC/有屏音箱多终端。物理 AI 方面，开源具身模型 XiaomiRobotics-0 降低机器人智能化门槛。公司宣布未来五年累计研发投入超 2,000 亿元，AI 是核心方向。
| 券商 | 评级 | 目标价（港元） | 2026E PE | 2027E PE | 核心逻辑 |
|---|---|---|---|---|---|
| 花旗 | 买入 | 37 | 18.8x | 13.6x | 估值具吸引力，8月有望反弹 |
| 华兴资本 | 买入 | 51 | — | — | AI 赋能人车家生态，SOTP 估值 |
| 汇丰前海 | 买入 | 43 | 32.3x | — | 非汽车25.8+汽车17.2（SOTP） |
| 华泰证券 | 增持 | 46.7 | — | — | SOTP，汽车拐点渐近 |
| 国海证券 | 增持 | — | 19.0x | 11.9x | 存储成本+竞争加剧风险 |
| 东吴证券 | 增持 | — | 20.2x | 18.6x | Q1利润韧性较强 |
汇丰前海 SOTP 拆解：消费电子主业 25.8 港元 + 汽车/AI 创新业务 17.2 港元 = 目标价 43 港元，对应 32.3x 2026E PE。华兴资本给予消费电子 20x 2027E P/E + 汽车 2.5x 2027E P/S，目标价 51 港元。
我们的估值判断：以 2026E 经调整净利润 329-345 亿元计算，当前市值对应约 18-19x PE，处于历史低位。考虑到汽车业务下半年拐点 + AI 商业化前景，给予 22-25x 2026E PE，合理估值区间 37-43 港元。
多头核心逻辑
- PE 16.6x 处于历史低位，券商目标价 37-51 港元，隐含 43%-97% 上行空间
- 汽车 Q1 是全年低点，4-6 月交付已回升至月均 3 万+，下半年澎程+YU9 新车型放量
- 手机 ASP 创历史新高 1,310 元，高端化对冲成本压力，毛利率超预期
- 200 亿港元回购计划进行中，管理层用真金白银投票
- AI 大模型 MiMo V2.5 Pro 全球前五，Miclaw Agent 落地多终端
- IoT 毛利率 25.2% 历史新高，海外市场打开增量空间
- 研发投入 90 亿元/季（+33.4%），五年 2,000 亿研发投入承诺
空头核心逻辑
- Q1 营收 -10.9%、经调整净利 -43.1%，短期业绩显著恶化
- 存储芯片涨价周期未见顶，手机成本压力 H2 或持续
- 国补退坡后国内 IoT 和家电需求疲软，-23.7% 同比下滑
- 新能源汽车市场 1-4 月销量 -20%，行业整体下行
- 汽车业务 Q1 经营亏损 31 亿元，全年能否盈利存疑
- 卖空比例 27%，空头情绪较高
- 苹果/华为降价挤压中高端手机空间，竞争加剧
- 增程 SUV 市场竞争白热化，澎程面临理想/问界等强敌
| 风险类别 | 具体描述 | 影响程度 |
|---|---|---|
| 成本风险 | 存储芯片/电池/芯片等核心零部件价格持续上涨，挤压手机和汽车毛利率 | 高 |
| 竞争风险 | 苹果/华为降价抢份额；新能源车企价格战加剧；增程 SUV 同质化竞争 | 高 |
| 汽车交付 | 55 万辆年度目标完成度存疑；新车型量产爬坡不及预期 | 中高 |
| 宏观需求 | 国内消费电子/新能源车需求疲软；海外地缘政治不确定性 | 中 |
| AI 进展 | AI 商业化变现节奏不确定；大模型竞争激烈 | 中 |
| 汇率风险 | 人民币汇率波动影响海外收入换算 | 低 |
| 问题 | 回答 |
|---|---|
| 什么被错误定价了？ | 市场将 Q1 的"阵痛"线性外推，低估了 H2 汽车交付回升和新车型放量的弹性；PE 16.6x 未充分反映 AI 和汽车业务的长期价值 |
| 当前价格反映了什么？ | 反映了存储涨价、国补退坡、汽车 Q1 亏损、行业需求疲软四重利空，以及宏观情绪悲观 |
| 什么能证明论点？ | Q2 财报汽车交付超 10 万台 + 亏损收窄；H2 澎程上市带动月交付突破 5 万台；存储价格见顶信号出现 |
| 什么能推翻论点？ | H2 汽车交付量未达预期；存储成本持续恶化导致手机毛利率跌破 8%；苹果/华为大幅降价侵蚀高端份额 |
| 为什么是现在？ | 股价已从高点腰斩、PE 历史低位、200 亿回购启动、Q2 财报+澎程上市双重催化剂临近 |
| 什么会改变仓位？ | 汽车月交付稳定超 5 万台 → 加码；存储价格见顶 → 加仓；反之汽车交付回落或毛利率持续恶化 → 减仓 |
| 还缺少什么证据？ | 澎程定价/配置/订单数据；YU9 发布时间确认；Q2 各业务毛利率详细数据；存储价格拐点信号 |